摘要：肉制品業(yè)務(wù)占雙匯收入43%，毛利75%，成本波動將帶來業(yè)績較大變化，是公司利潤主要來源。報(bào)告通過分析豬肉與雞肉價(jià)格變化與配比情況、進(jìn)口肉與國產(chǎn)肉替代關(guān)系，以及庫存肉影響三個(gè)因素，分析原料肉價(jià)變動對于肉制品利潤的影響。
肉制品成本變化來自于雞價(jià)與豬肉共振：豬肉與雞肉存在替代關(guān)系，公司根據(jù)二者差價(jià)來調(diào)配使用比例：考慮成本收益情況，二者價(jià)差擴(kuò)大時(shí)，雞肉占比將提升;考慮產(chǎn)品品質(zhì)，價(jià)差縮小時(shí)，豬肉占比將提升。展望17年，引種量持續(xù)下行，供給收縮背景下，預(yù)計(jì)雞肉價(jià)格可能同比+5%。生豬存欄企穩(wěn)豬價(jià)進(jìn)入下降通道，預(yù)計(jì)豬價(jià)下降15%-20%，利于利潤率回升。由于豬價(jià)跌、雞價(jià)可能上漲，豬肉使用占比有望提升，綜合考慮，預(yù)計(jì)17年肉制品毛利率提升約1.7pct，豬價(jià)下跌已成定局，具體毛利率變化需要緊跟雞價(jià)走勢。
中美豬肉價(jià)差約50%，長期存在，進(jìn)口肉增加提升盈利能力。
美國生豬集約化養(yǎng)殖+飼料成本極低，導(dǎo)致中美豬肉長期存在價(jià)差（進(jìn)口肉含稅價(jià)格約為國內(nèi)50%），價(jià)差拉大時(shí)傾向于增加進(jìn)口數(shù)量。限制進(jìn)口肉高增長壁壘在于檢疫檢驗(yàn)冷庫容量以及美國無瘦肉精豬肉產(chǎn)能有限。雙匯進(jìn)口肉部分用于肉制品生產(chǎn)，利潤表現(xiàn)為成本的抵減;其余外銷，利潤表現(xiàn)為進(jìn)口成本與國內(nèi)豬價(jià)之間價(jià)差。
預(yù)計(jì)17年進(jìn)口肉數(shù)量同比增30%達(dá)40萬噸，將提升公司盈利能力。
原料肉庫存將產(chǎn)生減緩肉價(jià)波動與時(shí)滯兩大影響。公司可通過肉價(jià)上漲時(shí)使用低價(jià)庫存肉（庫存減少）；肉價(jià)下跌時(shí)補(bǔ)充低價(jià)庫存（庫存增加），來減緩肉價(jià)上漲的負(fù)面影響。因此庫存的影響在于：
一是減緩肉價(jià)上漲幅度；二是使得毛利率對原料肉價(jià)格的變化有一個(gè)季度的滯后。
盈利預(yù)測與投資建議：展望17年，肉制品銷量低個(gè)位數(shù)增長，豬價(jià)大概率下行推動利潤率回升，但雞價(jià)可能的上行將抑制肉制品毛利率過快上漲。中美豬肉價(jià)差長期存在，進(jìn)口肉增加將提升利潤水平。
